Sinds 23 maart hebben beurzen een fors herstel laten zien. In Amerika stegen de koersen met zo’n 25%. Dit terwijl de vooruitzicht allerminst gunstig te noemen zijn. Vormt het herstel een nieuw gevaar voor de beurs?

De achtbaan van maart

Beleggers zitten sinds de wereldwijde verspreiding van Covid-19 in een achtbaan. De strijd tegen de infectiehaarden leidde tot een bijna stilstand van de economie. Een ongekend scenario waar geen enkele analist, bestuurder of politicus rekening mee had gehouden. Vooruitlopend als altijd en geregeerd door angst voor het onbekende, doken de beurzen diep in het rood en schudden daarmee beleidsmakers wakker. Management van bedrijven sloot fabrieken en ging vanuit huis werken, politici introduceerden ophokplicht voor hun burgers en monetaire beleidsmakers, met de crisis van 2008 nog vers in het geheugen, overspoelden de markt met liquiditeit. En gelukkig maar. De snelle reactie heeft een ineenstorting van het medische en financiële systeem waarschijnlijk voorkomen.

April fool?

Het herstel in april was even verrassend als de felle dalingen van maart. Exploderende infectiecijfers in de VS en imploderende en zelfs negatieve olieprijzen konden de opluchtingsrally niet tegenhouden, maar nu de economische gevolgen van Covid-19 steeds duidelijker worden rijst de vraag of de markt niet overgewaardeerd is.

Een regenbui van faillissementen

Inmiddels is duidelijk dat de economische tol hoog is. Talloze bedrijven balanceren op de rand van de afgrond en ons eigen KLM ligt inmiddels aan het overheidsinfuus. Het wendt daarmee een faillissement af maar betaalt een hoge prijs. Andere bedrijven zullen die overheidsboei niet hebben en hen rest slechts de curator. De zwakkere bedrijven in toerisme en retail gaan voorop, gevolgd door bedrijven met een zwakke balans die te weinig innovatiekracht hebben. Eerder schreven we al over het gevaar van deze zombiebedrijven.

Voor beleggers vormt dit natuurlijk een groot gevaar, want zelfs al springt de overheid bij dan is de kans groot dat aandeelhouders een groot deel van de pijn zullen dragen. Toch maakt dat voor de beurs op dit moment ziet zo veel uit. Dat klinkt raar maar we lichten het toe:

Een discriminerend herstel

In de afgelopen jaren hebben we een duidelijke schifting gezien in de economie en de aandelen die het op de beurs goed deden. Retailbedrijven hadden het al jaren moeilijk, net als traditionele financials, oliebedrijven, en luchtvaartmaatschappijen. Het aandelenkapitaal van veel van deze bedrijven was al gedecimeerd voor Covid-19, en natuurlijk werden zij wederom vol geraakt in de Corona-crash. Hun plek in de beursindexen was ingenomen door de nieuwe groei-wonders uit voornamelijk de technologiesector. Enkele daarvan zoals Booking.com zullen voorlopig groeiloos zijn, maar anderen zoals Amazon, Microsoft en Adyen profiteren juist van deze periode en noteren alweer in de buurt van hun hoogste niveau. Juist deze bedrijven dragen het beursherstel op hun brede indexschouders. De zwakke broeders deden er op indexniveau al niet meer toe en hun gebrek aan herstel is dus van beperkte invloed.

Behalve in de obligatiemarkt

Het voorgaande gaat vooral op voor de aandelenmarkt. Heel anders is het in de obligatiemarkt. Veel van deze bedrijven hadden weliswaar geen florissante winstgroei, maar waren prima in staat om aan hun renteverplichtingen te voldoen en zichzelf op de obligatiemarkt te financieren. Met het faillissementsrisico hoefden obligatiebeleggers nauwelijks rekening te houden. Tot Covid-19. Wegvallende omzetten van de ene op de andere dag kwamen in geen enkele spreadsheet van een analist voor maar zijn nu realiteit. Dit betekent dat er bizarre scenario’s mogelijk zijn. Koopt LVMH nog wel Tiffany’s? Raakt HAL Grandvision nog wel kwijt aan Luxottica? Het zijn opeens weer relevante vragen, nu ook Boeing afziet van de overname van Embraer. Het herstel van de obligatiemarkt zal nog wel langer op zich laten wachten. Los daarvan moeten obligatiebeleggers meer rekening houden met het risico dat ze niet terugbetaald worden; het zogenaamde defaultrisico.

Staatsobligaties

Ook staatspapier van overheden krijgt in toenemende mate te maken met defaultrisico. Reden voor Nederland en Duitsland om zeer voorzichtig te zijn met het verstrekken van steunobligaties. Lokale overheden hebben te maken met oplopende begrotingstekorten. Met name in de VS kan dit leiden tot een golf van afboekingen. Deze verkopen zullen met name banken en pensioenfondsen treffen die positie in dit schuldpapier hebben. Dit kan een nieuw gevaar voor de beurs zijn.

Tweede infectiegolf

In de meeste landen, maar in ieder geval de belangrijkste economische landen, lijkt de curve van nieuwe infectiegevallen af te vlakken. Dat is van groot belang omdat dit de kans op een heropening van de economie vergroot, zoals we eerder al schreven. Die heropening zal gefaseerd plaatsvinden zoals we ook in China gezien hebben. In de VS is de economie van de staat Georgia al weer aan het heropenen. Deze heropening is riskant omdat het mogelijk een tweede infectiegolf teweeg brengt. Op zich zal een tweede infectiegolf niet dezelfde schade toebrengen aan de economie als de eerste golf heeft gedaan. We weten nu welke sectoren er meer last van hebben dan anderen en de kwetsbare sectoren hadden al in economisch gewicht verloren. Het grote probleem is wel dat het pad naar herstel voor deze bedrijven alleen maar langer wordt. Denk hierbij aan luchtvaart, horeca, en kledingretail, alles waarbij fysiek contact en samenkomst van grote groepen mensen een rol speelt. Een tweede infectiegolf is dus een nieuw gevaar voor de beurs, maar niet van dezelfde impact als de eerste. Heftige impact komt vooral van het onbekende en een tweede golf is dat niet.

Innovatiekracht

Te midden van alle bedreigingen, lopen beleggers ook een groot risico de andere kant op. En dat is het risico dat de beurs verder oploopt terwijl ze er niet inzitten. In de vorige editie van de nieuwsbrief stipten we de innovatiekracht aan als grote positieve impuls op middellange termijn. En daar zien we steeds meer voorbeelden van. Covid-19 maakt een overlevingsdrang in ondernemers los die op haar beurt weer creativiteit ontketent. Hierdoor kunnen er ook verrassingen aan de bovenkant ontstaan. Vernieuwingsprocessen worden versneld en nieuwe businessmodellen ontwikkeld. Hiervan kunnen mogelijk snel de vruchten worden geplukt en dat kan er weer toe leiden dat het herstel verrassend snel gaat, voor sommige sectoren. Voor een algemeen herstel is brede testing nodig, die nu ook op gang komt, in combinatie met een medicijn/vaccin. In de afgelopen weken zagen we de beurs ook al extreem reageren op nieuws rondom succesvolle medicijn ontwikkeling. Dit is tegelijk een teken dat beleggers hun geduld moeten bewaren en vertrouwen moeten hebben in de medicijn ontwikkelaars. Een goed gespreide portefeuille doet de rest en profiteert vanzelf van de innovatiekracht die in de toekomst naar ons lacht.